深入解析永續合約AMM的局限性及其演變

在研究Drift Protocol後，我充分理解了爲何Solana如此執着於訂單簿（CLOB）。原因在於，在鏈上實現永續合約AMM的難度極高，以至於不得不轉向擁抱中心化做市商。

盡管Perpetual Protocol創立的虛擬AMM（vAMM）解決了在現貨AMM X * Y = K基礎上加槓杆的問題，但缺少中心化做市商使得永續合約AMM必須通過預設的數值規則來解決對手盤缺失、深度不足、價格偏離等問題。這導致了Drift v1在可調整參數及其數學表達上異常復雜。

例如，Drift v1需要根據合約價格偏離狀態定義多種市場情況，如最健康市場、亞健康市場等，並評估多空失衡狀態，決定是否清算用戶倉位以及調整系數的解決方案。這種復雜性使得傳統的訂單簿模式顯得更加簡潔明了。

後來，Drift引入了限價單功能，但其體驗仍與傳統訂單簿有所不同。目前，Drift的交易由三種流動性機制支持：JIT拍賣、限價訂單簿和AMM。然而，從8月7日起，Drift將完全放棄AMM模式，全面擁抱中心化做市商。

vAMM面臨的核心問題包括：

1. 資金費率持續流失，協議保險基金實際上在做空波動率。
2. 難以維持價格錨定，需要持續補貼以保持期貨價格與現貨價格一致。
3. 路徑依賴性問題，價格偏離越遠，維持成本越高。

即使vAMM的創始者Perpetual Protocol也在探索新方向，考慮採用更主動的做市策略並整合Uniswap V3的功能，以解決資金費率流失問題。

這種轉變實質上是將原本依賴數學公式定價的vAMM轉變爲由做市商主動報價的模式，將風險從協議轉移到市場。目前看來，AMM模式可能僅適用於現貨交易，而鏈上合約交易仍需在去中心化和中心化之間尋求平衡。

vAMM（虛擬AMM）詳解

Perpetual Protocol的vAMM採用了與Uniswap相同的X * Y = K恆定乘積公式。與現貨AMM不同，vAMM是一個兩層結構，其中LP是抵押品，而真實資產存儲在智能合約保險庫中。vAMM實際上是用戶開槓杆後的一個價格發現機制。

例如，假設ETH當前價格爲4000 USDT，vAMM池子初始爲100 ETH和400,000 USDT。當用戶使用槓杆交易時，vAMM會根據恆定乘積公式計算用戶應得的資產數量。

vAMM採用資金費率機制，類似中心化交易所的永續合約資金費率支付。然而，與中心化交易所不同，vAMM中並不存在真實的對手方，而是依據價格曲線進行交易。這導致在面臨多空失衡時，協議需要通過補貼來吸引真實對手盤。

這種機制使得補貼來源的穩定性和資金池變得至關重要，直接關係到項目的生存。特別是在單邊行情或價格劇烈波動時，資金池相當於在做空波動率，這種策略通常表現爲平時小賺，波動時大虧。

Drift AMM創新

Drift在Perpetual Protocol的vAMM基礎上進行了創新，推出了動態AMM（dAMM）。dAMM具有可配置的參數，用於應對標的價格偏離、多空對手盤不對稱、深度不足等問題。主要可配置參數包括：

1. Peg（價格乘數）：控制合約價格與現貨價格的偏離度。
2. K（流動性深度）：控制滑點大小，K值越大，深度越好，滑點越小。
3. 費用池：主要用於調整Peg和K，以及補貼用戶盈利。

Drift AMM在每筆交易後都會檢查價格偏離度，並根據情況調整Peg和K值。這種機制高度依賴費用池的健康狀況，可能導致Drift在手續費方面失去競爭優勢。

更本質的問題是，收入增長是線性的（交易量 * 手續費），而支出可能隨行情變化呈指數級增長（價格偏離的平方 * 持倉量 * 時間）。長期來看，支出可能無法完全被收入覆蓋。

結論

vAMM模式下，用戶交易永續合約需存入保證金，而X * Y = K公式實際上變成了用於定價的曲線。Drift在此基礎上改變了定價方式，引入Peg錨定乘數和可調K值，以使合約價格錨定現貨價格。然而，這種機制高度依賴費用池，而費用池在極端行情下可能難以支撐。

目前看來，單純通過數學公式控制鏈上AMM這條路徑似乎行不通。永續合約的本質仍需要中心化做市商的參與，以實現對手方的平衡。這也解釋了爲什麼Drift最終決定放棄vAMM，轉而擁抱中心化做市模式。